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作者：一朵喵
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--------正文--------
**股东：**早上好，先生们。我叫休·斯蒂芬森。我是来自亚特兰大的股东。
我的问题是关于石棉侵权责任案件。这似乎是一个越来越严重的问题，（受到影响的）包括越来越多的公司，包括道琼斯30种工业股票中的许多公司。
您认为伯克希尔在运营和保险业务方面存在哪些风险和机遇？
而且，如果你们两个负责为整个问题撰写或构建解决方案，你们会怎么做？
**巴菲特：**好的，我会让查理回答大部分问题，我们都对此做了很多思考。我认为查理的想法更好，甚至可能更广泛。
正如我在一些追溯合同中提到的，石棉是责任的一大部分，但它真的没有任何区别，除非——它更多影响付款速度而不是付款金额。
我们在所有这些类型的合同上都有上限。
所以，在年度报告中有一个关于石棉总量和环境责任的数字。与其他一些保险公司相比，这个数字可能看起来相当大——但大多数情况下，是有限制的。
而且，这是一件好事，因为石棉问题会继续发酵。我们去年在这个会议上谈到了这个问题，我说无论你认为它有多糟糕，它都会变得更糟，情况会变得更糟。
你提出了一个非常好的观点，即许多被认为是——或曾经被认为是，与石棉诉讼绝缘的公司，现在正在以某种方式被拖下水。这种情况也不会停止。
具有讽刺意味的是，石棉诉讼实际上为伯克希尔带来了一些机会，比如收购那些即将破产的公司，却可以免除承担它们的石棉债务。
我们确实这样做了——尽管发生在20世纪70年代的早期——但是我们买下了约翰斯曼维尔（Johns Manville），在我的记忆中，这是第一家大公司，是一家真正的大公司，但它破产了，也被迫承担起石棉赔付的责任。那发生在80年代初。
随后，他们的律师实际上将公司及其债务的很大一部分交给了原告，从而免除了自己的责任。
一年前我们就说，那都是过去的事了。但是，如果不是因为20多年前开始的一些石棉诉讼，我们可能不会拥有约翰斯曼维尔公司。
实际上，可能会有更多的公司因为石棉问题而被迫破产。
但这确实是美国企业界的毒瘤。而且这个数字还在增长。我想还是让查理来谈吧。
**芒格：**嗯，美国的石棉责任问题已经演变成一种非常不利的状况，这里面存在大量的欺诈行为。
错误的人得到了钱，而安排诈骗的人获得了巨大的利润。所以这不是一个好的情况。
对于那些受到严重伤害的人来说，这也是一种债务，因为那些没有价值的索赔拿走了太多的钱，反而使得没有足够的钱赔付给那些受伤最严重的人。
最高法院实际上已经邀请国会介入并制定解决方案，但是，由于原告的应急费用限制（the plaintiffs contingency fee bar），国会拒绝采取任何行动。
这不是一个好的情况，如果你能做些什么（改变），我会鼓励你这样做。
**巴菲特：**查理，你认为五年后会是什么样子？
**芒格：**如果有一个建设性的解决方案，我会感到惊讶。我想我们会有更多像现在这样的麻烦。
**巴菲特：**这麻烦也是巨大的。我的意思是，你们中的一些人可能持有一些公司的股票，而这些公司有巨大的潜在负债。
也许在几年前，他们不认为他们有这些负债。但是，他们正在想方设法把几乎所有人都拉进来。
而且，当我们收购企业时，这也是一个问题，因为我们的财力雄厚。一家小公司可能不值得我们投入大量时间在一个偏投机的想法上，因为这会让我们和一堆公司或人建立某种联系——你知道，会有很多公司和成千上万的人声称自己因为石棉问题而生病了。
而如果伯克希尔公司参与进来，事情会变得更有趣。
所以，（石棉诉讼问题）这对美国公司来说是一个真正的问题，他们实际上还没能拿出一个解决方案。
我记得当时有一个解决方案，但最高法院不允许。对吧，查理？
**芒格：**没错。
**巴菲特：**是的。我们将非常小心，无论是在我们的保险业务，还是在我们的收购的所有这一切中，我们要尽量避免不必要的石棉的责任。
从过去的情况来看，我一点也不担心我们的保险业务。
我并不是说我知道确切的数额，但这个问题不在我的考虑清单之首。
但是不管怎样，你都会遇到一个原告律师，在除了石棉问题以外，还会试图把人类的任何不幸变成对一个有钱的人的索赔。
霉菌也是如此。比如，你可能已经看到了艾德·麦克马洪（Ed McMahon）正在起诉他的保险公司，为他房子里的霉菌索赔2000万美元。真希望我能弄到那种霉菌。（笑）
**芒格：**你可能可以。
**巴菲特：**是的。（笑声）我希望你指的是房子。（笑声）
**股东：**早上好。我叫特德·弗里德曼。我来自俄亥俄州的辛辛那提。
你在1996年的年度报告中说，大多数投资者会发现，拥有普通股的最佳方式是购买收费最低的指数基金。
两个问题。首先，有很多不同的指数基金持有不同的股票篮子。你会使用或推荐什么标准来选择合适的指数基金？
第二，标准普尔500指数的市盈率明显高于历史平均水平。投资者在购买该指数时应使用什么基准？
**巴菲特：**是的，我想说的是，就指数基金而言，我会选择一个非常广泛的指数。我会选择标准普尔500指数，只要我不是一次把所有的钱都投进去。
如果我要在20年或30年的时间里，以相对相等的金额投资于一只指数基金，我会选择一只基金——我知道Vanguard的成本非常低。我敢肯定有一大堆其他人也这样做。我只是还研究过这个领域。
但我会非常小心所涉及的成本，因为他们所做的一切就是为您购买该指数。我认为，购买这些指数基金的人，平均而言，会比购买那些成本更高的基金的人获得更好的结果，因为这只是一个数学问题。
如果机构管理的资金比例很高，很多机构收取大量费用，而其他机构收取少量费用，它们将获得非常相似的增长结果，但投资者获得的净收益会有所不同。
我向你们所有人推荐阅读——约翰·博格尔（John Bogle）在过去五年里写了几本书，我忘了书名，但它们都是非常好的书，任何投资基金的人都应该在投资之前阅读这些书；或者如果你已经投资了，你仍然应该阅读这些书。这就是你需要知道的关于基金投资的一切。
所以我会选择一个广泛的指数，但我不会在任何一个时候投一大笔钱进去。相反，我会在一段时间内做这件事，因为指数基金的本质是——我认为美国的生意在很长一段时间内都会做得很相当好，但我不知道如何选择赢家，也不知道如何选择赢的时机。
这没什么不对的。我没有足够的知识来择时。偶尔，我认为我知道如何选择一个赢家，但这种情况不是很经常。
显然，我当然不能通过浏览整个公司列表，然后说“这是赢家，这不是”，来选出最终的赢家。
因此重要的是，如果你总体上认为，认为长期投资企业是一个合理的选择，那么你就应该长期投资，而不是在一个特定的时间内，投下一大笔钱。
至于什么时候应该或不应该做，我认为在这方面没有很好的标准。
我不认为市盈率可以决定这件事情。我也不认为市净率、市销率——我不认为有任何一个指标我可以给你，或者其他人可以给你，然后告诉你现在是买股票或不买股票的好时机。
投资没那么容易。这就是为什么你会选择指数基金，这就是为什么你会在一段时间内购买的原因。投资真的不是那么容易的。
你不能靠看杂志来知道什么时候投资，你也不能通过看电视知道。当然，你会喜欢有人告诉你，“如果P/E是12或以下或某个数字，你买，如果他们是25或以上，你卖。”
但事实并非如此。投资是一个比上述过程更复杂的事情。投资并不是那么简单的。
所以，如果你购买指数基金，你是在保护自己，因为你不知道这些问题的答案，但你认为你可以在不知道这些问题的答案的情况下做得很好，只要你能够清楚地认识到这一事实。
如果你是一个年轻人，你打算在一段时间内把一部分收入存起来，我会说，那就挑选一个代表非常广泛的指数——而我可能会使用标准普尔500指数。
但我认为，如果你并不满足于只投资于标准普尔500指数——如果你认为“这次应该是小盘股跑得更好，那次应该是大盘股跑得更好，或者这只外国指数会跑的更好”——一旦你这样做了，你就进入了一场你不知道的游戏——坦白地说，实际上，你并没有准备好。
这是我的建议。
查理？
**芒格：**我认为他的第二个担忧是，普通股的价格可能会变得非常高，而此时如果你购买指数基金，你就不能期望有很好的表现。
我不认为我会活到有可能发生这种情况的时候，但现在我认为这在未来的确可能会发生。
**巴菲特：**也许你所说的是，指数可能会达到一个水平，而且——他们必须在很长一段时间内保持这样的水平。
**芒格：**他们可能会在那里，并在那里呆很长时间。
**巴菲特：**在这种情况下，你可能会赚到3%或4%。
但无论如何，在这种情况下，还有比这更好的办法吗？
查理，请把花生糖递给我。（笑）
**芒格：**在日本，就发生了这样的事情，在过去13年左右的时间里，持有一个不错的指数的回报是负的。
这么可怕的事会在这里发生吗？我是说，这可能吗？我想答案是肯定的。
**巴菲特：**在日本，其他的投资选择是在银行存款，或者持有日本债券，而它们的利率在0到1%或1.5%之间。
所以，如果所有东西的利率都变得很低，这意味着股票的价格会变得很高。那就意味着，你生活在一个与20或30年前不同的世界，到那个时候，我预计资本通常会得到更好的回报。
**芒格：**我必须说，我们糖果的包装非常好。（**一朵喵注：**芒格此时打开了一个花生糖）
**巴菲特：**是的。（笑）
通常他这样做不太正式，但他今天表现得很好。
**芒格：**我们在保护花生糖的完整性。
**巴菲特：**确实如此。包装——任何含有黄油的东西，你知道，从你制作它的那一刻起，它就开始走下坡路了。因此，为了达到查理和我所坚持的质量标准，包装必须与众不同。(笑声)
**股东：**巴菲特先生和芒格先生，我的名字是托马斯·梅。我今年12岁。我住在加利福尼亚的肯特菲尔德。这是我的第五次年会。
我知道你因为9/11事件损失了很多钱。但我想知道，9/11如何改变了你的生活和你的投资策略？
**巴菲特：**我认为，从某种意义上说，情况正在发生变化——这是个好问题。
而且，这让这个国家的每个人都意识到——我的意思是，我们经历了世界大战，我们大多数人都觉得在美国境内可以受到相当程度的保护。
但我一直很担心——查理可以证明——（恐怖袭击）这种可能性，特别是现在有了核武器，更有可能是恐怖分子发动的，而不是由另一个国家宣布的某种战争行为。
9/11事件让每个人都意识到，人类并没有进步——特别是在多年来他们如何对待彼此之间的行为方式方面。而现在，人们在以这样或那样的各种理由，给他们所憎恨的人造成伤害的能力方面却取得了巨大的进步。
在很长一段时间以来，这种情形一直在恶化。从前，在这个世界上，如果你不喜欢某人，你最多只能向他们扔石头。
这种情况持续了几千年，然后它进入了你可能会讽刺地描述为更先进的国家的阶段。在过去的50年里，它呈指数级增长。
现在那些狂妄自大的人，或者精神病患者，或者宗教狂热分子，或者其他什么人，他们以某种不合理的方式憎恨别人，现在他们有办法造成更多的伤害，比几十年前更多的伤害。
9/11让每个人都意识到了这一点。人们过去可能是在潜意识里明白，但并不经常去想这事儿（恐怖袭击）。但现在，他们会更认真地去想它，它对他们来说也变得更真实。
而这并没有真正改变我的看法——我的意思是，在某种意义上，你知道，世界上有成千上万的人恨我们（美国）。虽然他们中的大多数对此无能为力。
但是，一些人总是试图做一些事情。过去他们可以使用的工具，最极端的就是在中东出现的人体炸弹。而现在，恐怖分子的能力更大了——令人难以置信的更大的能力——疯狂的对人们造成伤害。这就是现实。
在商业方面，在你的问题中，显然，对伯克希尔影响最大的领域是保险。
在9/11之前，尽管我们认识到那些我称之为精神错乱的人的行为可能造成巨大的金钱损失，但我们并没有真正以这样一种方式来承保合同——即要么为承担这种风险获得报酬，要么排除这种风险。换句话说，我们没有为此做任何准备。
我们已经排除了战争的风险。我的意思是，我们知道我们已经看到了40年代在英国发生的事情，所以我们考虑到了一些我们中的一些人亲眼看到的事情，但我们没有考虑到一些我们知道是可能的、但我们只是没有看到的事情。在某种程度上，这就是人类的状况。
自9月11日以来，保险行业的每个人都认识到，他们有一些风险敞口没有收费，他们要么必须排除这些风险敞口，要么必须收费。
我们已经改好合同了——当然，我们必须做的第一件事是，我们有很多已承保保险，让我们暴露在这种风险中，而且这些保险中的大多数从不同的时间点开始算，都需要持续一年以上。虽然很多风险在很大程度上已经消失了，但它们并没有完全消失。
我们做的另一件事是提供新的保险。我们已经出售了相当大数量的恐怖主义保险，其中（赔付范围）不包括我们所说的NCB（Nuclear,Chemical and Biological）——即核武器、化学和生物袭击，以及核爆炸后的火灾。
而且，我们可以对这种恐怖主义有相当大程度的风险暴露，因为它不会聚集（同一时间发生）。比如这次，它发生在世贸双子塔，以一种几乎是最极端的方式——这几乎是非NCB类型的最极端的方式。
但我们可以在整个大纽约地区排除NCB的情况下获得数百亿美元，但我们不能有数千亿美元的风险暴露（例如核活动），因为一旦有一两个恐怖袭击行动，那就可能会摧毁保险业。
如果我们对此进行赔付，它也会毁了我们。所以，我们对此承保的很少——我们确实承保了一点，因为我们可以接受——我们可能会损失10亿或20亿美元。但我们因为承担风险而得到适当的报酬，这就是我们所从事的行业。
但我们不能因此损失500亿或1000亿美元。所以，我们只承保了一点——我们承保了一些涉及核、化学或生物武器袭击的风险，但是总的来说，我们正在承保的恐怖主义保险和我们已经承保了相当多的保险中，已经排除了这些特定的风险。
拿生物武器袭击来做例子。从保险的角度来看，这怎么可能是重要的事情呢？
很多人都没有意识到，世贸中心的损失，是历史上最大的工人赔偿损失（**一朵喵注：**因公死亡赔偿）。
很多人认为这（9/11袭击）只是财产的损失，但最终，近3000人死亡，而他们在死亡时正在工作，因此，这些保费将由工人的赔偿支付。
如果同样的事情发生在洋基球场，而他们都在观看棒球比赛，他们就不会被涵盖在工人赔偿内。所以这在某种程度上是偶然的。
但这是有史以来最大的工人赔偿损失。
现在，如果你试图在这个国家造成巨大的破坏，你可以找到一种生物制剂——应该有人在研究这种制剂——它可以被注入大型工厂、大型办公楼的通风系统或其他地方，你也可能会造成工人的赔偿损失。你知道，结果会完全让你难以置信。
而任何从事这类工作的人，你必须预计到他们会尝试在有成千上万人工作的地方做一些（糟糕的）事情。它可以使世贸中心的损失看起来微不足道。
所以，基本上，我们必须保持警惕，控制我们在这类事情上累积了多少风险。
过去，就物理风险而言，保险公司总是对他们将在海岸线上为多少房屋投保保持警惕，保险公司也不希望在圣安德烈亚斯断层上有太多的房屋或工厂——这是因为因为他们认识到这具有（风险）聚集的可能性。
但现在，你必须考虑人类可能会以灾难的方式计划的事情，而这将有聚合的可能性，这是自911事件以来，保险界的想法中新引入的东西。
我可以告诉你，我们想了很多。虽然社会后果比保险赔付糟糕得多，但我们必须考虑如何支付我们的索赔。因为如果我们真的做了什么愚蠢的事情，危及到了伯克希尔哈撒韦公司的净资产。我们不仅无法支付那场灾难中人们的索赔，而且还有其他15年前受伤的人——比如截瘫患者，我们要为他们的余生支付赔偿金。（一旦这种情况发生）我们就无法支付那些款项。而我们不会那样经营我们的生意。
查理？
**芒格：**是的。在某种程度上，9/11让我们变得不那么软弱、愚蠢和草率，就像我们在面对一些明显的现实时一样，这是一个加分项。
当然，我们对所发生的一切感到遗憾，但我们现在应该更加明智地面对现实，对此我们一点也不遗憾。
加强安检等让我们所有人都有的这种不便，以及收紧移民程序的做法等等，早在几年前就应该做了。
巴菲特：感谢上帝，投资最重要的不是高智商。
我的意思是，重要的是现实主义和纪律。如果你现实而自律，你不需要特别聪明就能做好投资。
同样的事情也适用于保险承保。这并不是什么神秘的科学，并不是只有少数人才有机会成功，或只有少数人才有能力成功的科学——数学与此无关。
对概率和所有这些的理解，一种直觉的理解，这很重要。但它不需要操纵数字的能力——你知道，你可以不用微积分就能做到，你可以做到——你真的可以做到，只要你对算术有很好的理解，并且对概率有很好的理解。
正如查理所说，从投资的角度来看，如果说我们有什么与众不同的特点，那就是在现实主义和纪律方面。
通常这就意味着找到你不知道的东西（然后不去碰它）。
在保险承保中，也是一样的。你必须对你能理解什么和不能理解什么，以及你能承保什么和不能承保什么，持有现实的态度。
而且你必须有纪律，拒绝各种你没有得到适当报酬的服务。
9/11事件让我们深刻地认识到这些教训，并可能在某些情况下重新定义了什么是适当的报酬（即保费定价）。
**股东：**你好。我的名字是埃弗里特普里。我来自亚特兰大。
我想请您评论一下银行股相对于标准普尔指数的市盈率倍数。
与标准普尔指数相比，它们似乎处于30到50年来的相对低点，我在想，这是否是市场的结果——市场对银行的预期增长率的看法发生了变化，或者市场认为风险发生了变化。在40年代——40年代、50年代、60年代，他们的估值倍数通常是标准普尔的一倍以上，而现在他们可能是这个水平的一半。
**巴菲特：**是的。哈里·基思（Harry Keith）过去在这方面有很多数据。
我不怎么想这方面。我的意思是，一家企业的合适的估值倍数，将取决于你对该企业在股本回报率（ROE）和增量资本回报率方面的预期，而不是相对于标准普尔指数的表现。
如果你有两家企业——我们会假设标准普尔是一家企业，而标准普尔股票回报率为X，并且可以以Y的回报率配置额外的资本，然后你将其与任何其他企业进行比较，这就是你该如何确定哪一种更便宜的方式。
我不会把所有银行都归为一类。我的意思是，我们这间屋子里有约翰·福莱恩斯（John Forlines），他经营着北卡罗来纳州的花岗岩银行（Bank of Granite），几十年来，他们在不承担任何真正风险的情况下，从资产中赚取了2%的利润。这是一个了不起的记录。
然后还有其他银行，这些银行的经营者把银行搞得一塌糊涂。
30年前，约翰·邦廷（John Bunting）的第一宾夕法尼亚银行（First Pennsylvania）也很不错，我认为他们不是一个同质的群体。
我们持有几家银行的股票。我们拥有M&T银行的股票，今天在楼下有一个展厅。我们也有富国银行的股票。我们认为这些机构与其他企业有所不同。
这又回到了之前的问题。
人们总是想要一个神奇公式。他们去找聪明的投资者，他们认为，在某个地方他们会给我一个小公式，然后我可以把这个公式代入，然后就可以赚很多钱。但事实并不是这样的。
你要做的是看一家企业从现在到审判日（企业终止经营）之间会产生多少现金，然后以适当的利率折现，再以比这低得多的价格买进。
而且，不管钱是来自银行，还是来自互联网公司，还是来自砖头公司，钱都是一样。
现在的问题是，互联网公司或银行或砖块公司的经济特征是什么，它们会告诉你这些公司在未来很长一段时间内会产生多少现金。
关于M&T银行和其他银行，你知道，我会得出一个非常不同的答案。
所以，我不想有一个单一的衡量标准，或者一个相对的P/E。
我认为银行已经以非常合理的价格出售了——相当多的银行的价格已经很合适了。
我们在1969年买下了一家银行的全部股份。我们在伊利诺伊州的罗克福德买了一家银行。
查理和我去看了——我们当时一定看了六家银行——你知道，在两到三年的时间里。
**芒格：**当然。
**巴菲特：**是的。我们四处跋涉，我们发现了一些非常古怪的银行，但我们喜欢。
它们的特点是资产方面的风险很小，它们在存款方面的资金成本非常便宜。就连查理和我都能理解。顺便说一句，价格也很低。
然后他们在1969年通过了《银行控股公司法》，他们扼杀了我们进一步收购银行所有股份的机会。
所以，我们会研究银行。未来我们还会不时持有银行股。我们可能会买其他银行的股票。
我们也看到各种各样的银行破产。夏皮罗（M.A. Schapiro）他说，“银行比银行家多。”
如果你想一想，你就会明白我的意思。（笑声）
有很多人以非常不明智的方式经营银行，但这为其他人创造了机会。
随着时间的推移，很多银行都消失了。比如在布法罗，在鲍勃·威尔默斯（Bob Wilmers）经营M&T银行的地方，有其他一些非常有声望的机构在走下坡路。很多都发生在90年代初或80年代末。
我不会去寻找像相对市盈率这样的单一指标来决定投资什么。
你需要真正寻找你了解的公司，并且是你那些你可以在很长一段时间里看到从生意中产生的现金的公司。
然后，如果你能以大幅低于其现金折现价值的价格买到它，那就够了，这与其从事什么生意，没有任何关系。
查理？
**芒格：**是的，我认为提问者甚至可能问错了人。
我认为，沃伦和我未能正确诊断银行业。我认为，我们低估了可能出现的总体良好结果，因为我们的确非常担心非银行家掌管银行时可能会做什么糟糕的事情。
**巴菲特：**有很多银行，在过去的五到六年里，以有形净值计算，这些银行的的股本收益率（ROE）超过了20%。
你可能会认为，对于一个行业来说，交易像货币这样的商品是很困难的，当然，银行会辩称，货币不是商品——但它有很多类似商品的特征——你可能会认为，在一个长期利率为6%甚至更低的世界里，获得这样的回报是非常困难的——虽然这种情况不会发生，但你可能会认为，这种情况很难持续下去。
从某种意义上说，我们错了，有些银行从有形资本中赚到了比查理和我认为可能的多得多的钱。
我认为，在某种程度上，他们做到这点，是因为他们的权益比二三十年前的情况要大得多。
平均而言，他们每一美元的权益所创造的美元比30或40年前人们认为的要多。
但是，不管他们怎么做，许多银行已经获得了近年来非常高的股本回报率。
而且，如果你在权益上获得足够高的回报（高ROE），然后你还可以以同样的速度继续使用更多的股本——不过这也很难做到——复利的增速是非常快的。
但银行业作为一个整体，在有形资产上的ROE，远远超过那些近几年来看起来更有魅力的企业的ROE。
查理，你对此还有什么想法吗？
**芒格：**不，我再说一遍，我们没有诊断出实际发生的情况，甚至更糟的是，我们没有改变。（笑声）
**巴菲特：**更糟糕的是，我们不会改变。（笑声）
20、会计欺诈和EBITDA的弊端
**股东：**早上好，巴菲特先生和芒格先生。我叫安德鲁·索尔，是来自纽约市的股东。
我有两个问题。第一个问题，我想直接问芒格先生。
关于现金流量分析，鉴于许多公司故意编造现金流量数字的做法，在一些电信公司中出现了这种情况，它们将同类交换视为产品销售。
你如何查出这种类型的欺诈？除了获得法务会计学位，你会建议股东、个人投资者做些什么来揭露这种类型的欺诈？
第二个问题是，说得轻松一点，你们两位先生今年会向股东推荐哪些你喜欢读的书？
**芒格：**如果你想要一些简单的方法来避免被世界上的骗子欺骗，那我认为，你的要求的太多了。
如果你停下来思考一下，你会发现很多有才华的人都是故意去做诈骗的，然后慢慢地去做，因为这种文化把他们带到了那里，诈骗变得非常复杂，而且他们做得非常巧妙。
我认为在生活中获得智慧的一部分就是避免被骗子欺骗。
所以我认为你问了一个很好的问题，但我不认为有任何简单的答案。
但我认为有很多领域你可以放弃，因为那看起来有太多的欺诈行为。
我想我们经常这样做，不是吗，沃伦？
**巴菲特：**是的。在过去的20年里，我们被骗了多少次?
**芒格：**嗯，我们被骗的次数太少了——应该说真的是少得惊人。
**巴菲特：**是的。
**芒格：**我总是说，带领我们前进的人将拥有一间不起眼的小办公室和谦逊的风度，而他们也不会是那种欺骗别人的人。
**巴菲特：**查理他会随身携带本·富兰克林的自传，我可以——我是说，这是个很好的问题。这很难回答。
但我要告诉你，我们没有、我们也不会经常受骗。现在，这可能意味着我们也错过了很多其他的机会。
另外，你提出了关于现金流的问题。我想说的是，当人们开始谈论EBITDA的时候，我们无论如何都不会根据EBITDA进行买入，不管是通过购买股票还是通过收购整个公司的形式。
如果我们把世界上所有谈论EBITDA的人和世界上所有没有谈论EBITDA的人放在一起，第一组人中会有更多的欺诈，并且从百分比上看，两组人会有非常大的差距。我是说，这只是问题刚刚开始。
这对我来说很有趣。如果你看看一些非常成功的公司，沃尔玛、通用电气、微软，我认为这个词从来没有出现在他们的年报中。
所以当人们都开始谈论这类事情时，要么他们试图以某种方式欺骗你，要么他们在很大程度上欺骗了自己。
**芒格：**或者两者都有。
**巴菲特：**是的。那经常发生。我的意思是，如果你开始去骗别人，那么，过一段时间你就会自己骗自己。这就是为什么一些互联网股票的人，会和他们呆在一起。
如果有人认为你关注的是息税折旧摊销前利润（EBITDA），那么他们可能会安排一些事情，目的是让这个数字看起来比实际要大。
不管怎么说，它都会比实际要大。我的意思是，这个数字的背后有很大的意义。
拿电信行业来说，在很多情况下，它们花掉了账面上的每一分钱。
但却没有被归为现金流。我的意思是，现金实际上正在流出。但是你可以看一下报表，里面有数十亿美元的贬值等等，比如利息就是一种现金支出。
实际上，税收也是一项现金开支。如果有人告诉我们，就息税折旧摊销前利润（EBITDA）而言，在税前赚很多钱是有意义的——那么只要你提前把钱花出去就能获得折旧费用增加。这可是最糟糕的一种费用开销啊。
我们寻找浮存金，在那里我们得到钱，然后可以延迟支付。但折旧的发生是因为你先购买了一项资产，然后再做扣除。因此，（通过提前把钱花掉，然后在利润表上确认折旧金额，进而提升EBITDA），这是最糟糕的一种费用开销。
当你真正赚钱的时候，当折旧在某个时候用完的时候，你就开始交税了。
因此，EBITDA的使用范围之广令我惊讶，我想说的是，有些人试图粉饰财务报表，以吸引那些对这样一个数字印象深刻的人。
实际上，查理和我发现——至少对我们来说——许多骗子看起来像骗子。
现在，我们已经发现了一些——我们没有做空他们——但我们发现了上市公司多年来的大量欺诈行为。几年前，你知道，屋顶塌了。
首先，他们通常会告诉你一些好得不真实的事情。
他们告诉你，因为这样或那样的原因，非常平庸的企业是很好的企业。或者只是有这个想法（并没有付诸行动）。
你觉得这会是真的吗，查理？
**芒格：**嗯，有时候这是非常明显的。来自英格兰的马克斯韦尔（Maxwell），他的绰号是“空头支票”（bouncing Czech）。
在他破产前三周，所罗门积极地从他那里寻求更多业务，沃伦和我都是董事会成员。这显示了外部董事的影响力有多大。
想象一下，给一个绰号是“空头支票”的人贷款。如果你把它写成讽刺作品，人们会说它太极端了，不好笑。（笑声）
**巴菲特：**查理和我有一种跟踪世界上的“马克斯韦尔”的爱好，因为他们给出了很多相同的信息。
我的意思是，马克斯韦尔是一个经典案例，但在华尔街那里，他们一次又一次的被骗——可见华尔街对他们没有合适的过滤机制。只要他们能够发行证券和收到佣金，华尔街就会喜欢这种人。
查理和我无法阻止所罗门与马克斯韦尔达成协议，直到他沉没前的最后30秒——沉入海底，永不翻身。
**芒格：**我们并没有因为卢·辛普森、沃伦·巴菲特和查理·芒格都是董事会成员而阻止First Normandy的IPO。
**巴菲特：**是的。首先，First Normandy在加州有伪造记录，他声称拥有包括伯克希尔哈撒韦公司在内的一系列证券。
他打算上市，而所罗门公司向他示好。而这个记录，你知道，完全是胡扯。
我认为他们实际上公开募资了一天左右，然后证券交易委员会就撤回了它。
**芒格：**虽然他们开始募资了，但他们在钱实际发生易手前就被终止了。
但有一个非常尴尬的插曲。我们（巴菲特、辛普森、芒格）抗议这种明显的疯狂行为，但所罗门告诉我们，承销委员会已经批准了这项业务（即推卸责任）。
**巴菲特：**我认为他们也没有对承销委员会作出任何改变。（笑）
21、迅速决定收购拉森-朱尔（Larson-Juhl）
**巴菲特：**在人类的世界里，我们是一个快乐的群体，不是吗?
**股东：**晚上好，我来自德国。我的名字是诺曼·雷霍夫（Norman Reinzhoff）。我当了10年的股东。我要感谢你们，先生们，感谢你们长期以来的表现。
我给你带了两块我最喜欢的德国巧克力。一块给你，巴菲特先生。一块给你，芒格先生。明天我会在牛排馆给你。
**巴菲特：**我只是好奇它一镑能卖多少钱？（笑声）
**股东：**顺便说一下，这不是你两年前写信给的巧克力公司。
**巴菲特：**哦。
**股东：**它大约一周前以很低的价格卖出。
**巴菲特：**那是——
**股东：**但我想这还是可以弥补的。（笑声）
我的问题是关于你刚才描述的气味。
我的意思是，你在以前的股东大会上告诉我们，如果管理层爱钱，就不要投资它。
如果他们热爱自己的工作，最好是每天都来办公室跳踢踏舞，而且他们做的其他一切都是正确的，那么就投资它吧。
这与圣经的真理产生了共鸣：“不是金钱本身，而是对金钱的热爱，才是万恶之源。”
作为一个曾经使普鲁士成为所有王国中最大的王国的原则，也就是为了工作而工作的精神。
你在今年的报告中告诉我们，你在与控股股东交谈不超过90分钟后就收购了一家公司。
我想知道这是一种经验的智慧吗，就像你所描述的那样？还是说，在与业主进行90分钟的交谈之前，你会做更多的背景工作？
整个过程是怎样的？你会做背景调查或者与竞争对手交谈吗？
总部的其他人也为你工作吗？这整件事是怎么运作的？
**巴菲特：**这是一个很好的问题。你所建议的一切都很有意义。
与竞争对手交谈，与前员工交谈，与现在的员工交谈，与客户交谈、与供应商交谈，所有这些都是菲尔·费雪40多年前在一本书中列出的，这些年来我们已经做了相当多的工作。
而查理和我，和你说的尽调过程所做的完全一样。
12月的一个星期一，我接到了克雷格·庞齐奥（Craig Ponzio）的电话。它是关于一家生产定制相框的公司。
我以前从未听说过这家公司。我以前从未听说过克雷格。
我和他通电话的时间不超过15分钟。他今天应该在这里，但他的妻子最近病得很严重，但克雷格和我谈了也许20分钟吧。这就是我们的调查方式与别人的不同之处。
他介绍了什么是定制相框——定制相框图片业务是如何运作的，这并不复杂。
你知道，在那之前，我这辈子都没想过这个问题。我把一些照片裱起来——你知道，我四处走动（笑）。
但这并不难——我的意思是，如果你思考30秒钟——那么你就会在某种程度上了解这个行业的经济状况。
全国有18000家左右的装裱者。这是个小生意。但你要和成千上万的人打交道。
现在，对你要对付的成千上万的人来说什么是重要的？他们一年做25万，或者30万，或者40万美元的生意，他们有客户定期来门店——比如我每三个月，或者每六个月来一次，说，“我想要在这里做一个相框”，然后他们可能 会问我想要什么样的框架，或者我可能会让他们决定。
这在很大程度上是一种服务业务。克雷格从1980年左右开始，以300万美元的销售额，建立了一个公司，对这18000名左右的装裱者做出了巨大的回应。
他们一年要拜访客户五到六次。第二天，当他们订购的时候，他们就可以得到了约85%的框架。这就是那种生意的价值所在。
你知道，你不是在给三巨头提供汽车零件。实际上，有各种各样的东西赋予了它独特的经济特征。
所以克雷格告诉了我，就像我说的，不超过20分钟。他告诉我价格，他告诉我使用的资本，他给了我一些数字。
我知道在和他谈话时，我知道和他做交易是合理的，所以我说，“你什么时候能来？”那是在一个星期一。他说：“我星期三早上会到。”然后，他和史蒂夫·麦肯齐（Steve McKenzie）一起来了，他今天也在这里，我鼓励你们见见他。我想当时他们九点到的，十点半离开，我们握了手。
我本来希望今天或明天能见到克雷格，但因为他妻子生病，我不能去了。
但是我之后就没见过克雷格了。因为，你知道，他得到了这笔钱，他知道他做的这一笔交易，有他想要的理由——他想把它卖给一个肯定会成交的人，并且那个人会是一个好老板，同时，在那里工作的人不会因为他的离开而担心（失去工作）。
他带着一大笔钱离开。你知道，很多人带着一大笔钱离开，但他们留下了员工不管，他们不在乎发生什么。但克雷格在乎，我能看出来。而这对我来说是一个很大的优势。
你知道，我还没有去过他们的总部。我计划去他们的总部。史蒂夫，我道歉。
但我明白这门生意的本质。大多数好的企业，你可以在很短的时间内理解它们是什么，除非它们是一种你永远无法理解它们是什么的企业。
同时，市场上还有很多其他的生意，即使你花了很多年，你仍然不会明白到底是怎么回事。
我不知道从现在开始，哪一家美国汽车公司将迎来最好的10年。即使我花了一整年时间与福特、克莱斯勒和通用汽车的经销商交谈，与供应商交谈，与开车的人交谈，我仍然不知道5年或10年后会是什么样子。
但我知道你不能破解我们的定制相框业务。我的意思是，当你不能提供像我们一样好的框架，你不能像我们一样提供远程服务时，那么你就无法找到一种方法去回应那18000名在这个行业的人，并想出一种方法来将他们的业务转移到你这里。所以这是个好生意。
克雷格是百分之百的投入——我的意思是，他告诉了我他想从这个生意中得到什么。他想要现金。你知道，那很适合我们。
这没什么复杂的。我是说，你也可以把交易拖很长时间。但这又有什么意义呢？我是说，如果你想要做交易，那你就得做交易。
查理？
**芒格：**是的。如果你停下来想一想，当一家大型上市公司收购另一家公司时，通常的结果是——也许在三分之二的情况下，对收购公司来说是一笔糟糕的交易，但人们却花了大量的时间来做这件事。
我们收购了所有的这些企业，几乎没有花时间去做这些事情，平均而言，它们取得了很好的效果。
这是为什么呢？这是个好问题。答案是，我们等待那些无需动脑的决定。我们不会尝试去做那些困难的事情。
**巴菲特：**我们对此特别擅长。
**芒格：**是的。我们有耐心等待。然后，我们是如此的与众不同——实际上在美国有很多企业，他们更愿意把生意卖给我们，而不是其他人。这对我们很有帮助。
**巴菲特：**我刚刚看到一家对大公司的评论。它在最近五年内进行了10次收购。
这10笔收购中的每一笔都事先进行了尽职调查和所有的胡说八道，他们可能有投资银行家在帮忙算帐和诸如此类的事情。
2001年，这10家被收购公司中没有一家达到——甚至接近——购买时的预期。
总的来说，这10家公司的收入仅为2001年预计收入的四分之一。换句话说，预测是实际收入的四倍。
这是一家有战略的公司，你知道，收并购部门有很多人与投资银行家一起进行尽职调查，它们一直都是这样。
但你知道吗？10家公司中就有10家公司遭遇了惨败。而且你必须问自己，你怎么能做出这样的决定？因为在那段时间里，世界也没有进入大萧条或类似的时期。
他们买到了那些被设计出来要卖给他们的东西，而这满足了管理层的一些虚荣心和管理层的一些看法——而管理层对自己往往有很多误解。
如果你只是等着绝佳的击球机会，那么事情就没那么复杂了。而最成功的击球不一定是别人做的傻事或类似的事情，因为人们不会那样做。
人们来找我们，都是有原因的。因为他们通常想要一个交易，a）他们想要一个他们肯定可以完成的交易。b）如果达成交易——他们想要一个让公司里所有人都满意的交易。
我相信，在约翰斯·曼维尔(Johns Manville)宣布伯克希尔是买家时，全场都会起立鼓掌。我之前已经见过很多次这种场面了。
员工们都很关心。如果你在一家公司工作了20年，你知道老板的家族会越来越老，而他们有一些问题需要解决，相信我，公司里的人一定会在走廊里谈论这件事。
当这家人卖掉公司的时候会发生什么？员工们都担心这一点。
对他们来说，得到一个答案，让他们在公司宣布易手的那天晚上都能睡个好觉，这对一些所有者来说，意味着很多。而这对其他一些业主来说毫无意义。
我想我们从来没有从金融运营商那里收购过企业。你能想到什么吗，查理？
**芒格：**我想不出来。
你知道，曾经有人在法律体系中，将地狱定义为一个没有正当程序和正义的地方。我们就快实现这一点了。
同样，在企业界，如果你没完没了地进行尽职调查，却没有任何判断力，那么你就是在描述一个企业的地狱，至少对拥有企业的人来说是这样。
22、巴菲特对冷冻人体的公司不感兴趣
**股东：**巴菲特先生，我叫卢克·诺塞克，来自加州帕洛阿尔托。
我想说的第一件事就是谢谢你在过去几年里把我从互联网股票里救了出来。
事实上，我在互联网股票中失去了很多，但你在很大程度上拯救了我。我在2000年末买了伯克希尔。
实际上，这不仅仅是投资股票的问题。更多的，我可以向你学习，学习你的投资哲学和你的性格。
在我职业生涯的开始阶段，有这样一位导师是非常鼓舞人心的。（掌声）
我认为这对我们所有人来说都是非常鼓舞人心的，我想，在你近50年的投资职业生涯中，你一直在不断超越巅峰。
我希望这种情况能持续很长一段时间。我很想看到下一个50年。
考虑到目前的医疗技术，我不知道这是否可能——但我有一些朋友在生物技术领域工作，他们参与了一些公司的工作，这些公司做的是所谓的冷冻人体。
我很好奇你有没有听说过。这是一个过程——在人们快死的时候把他们冷冻起来，并且——
**巴菲特：**不要让我太早参与这个。（笑声）
**股东：**实际上，在法律意义来说，是在去世之后。
但即使风险很大，且成功的可能性很小，即使折现率在很长一段时间内很高，我想知道你是否研究过这个问题？
你会不会考虑或思考这种可能性？
再次感谢你的服务和过去50年的经验教训（听不清）。
**巴菲特：**嗯，我很欣赏这个建议，它可能没有太多的负面影响。（笑声）
**芒格：**但需要大量的电力才能让你永远保持冷冻状态。（笑声）
**巴菲特：**没关系。我们在中美能源公司批发电力。（笑声）
我们支持任何能延长我们工作年限的东西。
我必须说，71岁的我没发现有什么能比现在的工作更多的乐趣了。我觉得查理的精神状态也很好，所以——
我们很幸运能从事我们所从事的行业。我的意思是，想象一下，你知道，如果我们是一个运动员，那你知道，基本上你是受到年龄限制的。
但是，在这个行业里真的没有任何问题。我的意思是，只要我能举起电话（笑），听到克雷格在另一端，或者如果我听不到他，我让他告诉查理，他可以转告我。
在你的一生中，这是一件非常容易的事情。我们很幸运